Patrick Artus
drapeau union européenne (Crédits: Pixabay - pixel2013)
Le taux d'intérêt de l'emprunt de référence en Allemagne est au plus depuis, notamment, la réunification en 1990, entraînant dans sa course les autres pays de la région. Pour Patrick Artus, les investisseurs réagissent à la hausse sensible et non anticipée des déficits publics de la zone euro.
Le taux d'intérêt à 10 ans sur la dette publique de l'Allemagne est proche de 2,80%, ce qui est le niveau le plus élevé atteint depuis la crise des subprimes en 2008-2009. La hausse du taux d'intérêt à 10 ans de l'Allemagne a tiré à la hausse tous les taux d'intérêt à long terme de la zone euro (le taux à 10 ans sur la dette publique de la France oscille autour de 3,50%). Cette hausse des taux d'intérêt est assez brutale (en novembre 2024, le taux d'intérêt à 10 ans sur la dette publique de l'Allemagne n'était que de 2,08%), et elle diffère énormément de l'évolution des taux d'intérêt à long terme observée aux Etats-Unis (où ils ont baissé de 4,8% à 4,3% depuis le début du mois de janvier 2025).
Une évolution inattendue des marchés
Il faut d'abord remarquer que cette évolution à la hausse des taux d'intérêt à long terme de la zone euro est surprenante. D'abord, les marchés anticipent toujours que la BCE va baisser ses taux d'intérêt directeurs (de 25 à 50 points de base) d'ici la fin de l'année 2025, en réaction à la baisse de l'inflation (qui atteint 2,4% en février 2025), et alors que la BCE affirme que l'inflation sous-jacente reviendra à 2% à la fin de l'année 2025 (même si on peut douter de la véracité de cette prévision, elle guide les anticipations de taux d'intérêt des marchés financiers). L'inflation sous-jacente (hors énergie et alimentation) de la zone euro est de 2,6% en février 2025, et est plutôt légèrement orientée à la baisse.
Ensuite, la croissance de la zone euro est faible. La prévision consensuelle de croissance est de l'ordre de 1% pour 2025, et la croissance est pénalisée par le recul de l'investissement et par la hausse du taux d'épargne des ménages qui freine leur consommation. Avec les perspectives de baisse additionnelles des taux d'intérêt directeurs de la BCE et avec la faiblesse de la croissance, on pourrait attendre une baisse des taux d'intérêt à long terme de la zone euro mais c'est bien une hausse forte (de 70 points de base) qui a été observée.
Le rôle des politiques budgétaires dans la hausse des taux
La seule explication qu'on puisse avoir de ce mouvement de hausse des taux d'intérêt à long terme de la zone euro est le changement d'attitude des gouvernements en ce qui concerne la politique budgétaire et les déficits publics. Dans tous les pays de la zone euro, en particulier en Allemagne et en France, il a été amorcé une hausse des dépenses militaires et les règles budgétaires de l'Union européenne ont été adaptées pour que cette hausse ne soit pas comptabilisée dans le déficit public qui est limité à 3% du PIB. En Allemagne, le "frein à la dette" (le Schuldenbremse) a été modifié pour permettre un déficit public de l'Etat fédéral qui permette d'accroître les dépenses militaires et un léger déficit public des régions (des Länder). Il a été, toujours en Allemagne, décidé de lancer un plan d'investissement public dans les infrastructures (transports, énergie...) de 500 milliards d'euros sur 10 ans. La Commission européenne préconise d'accroître les dépenses militaires de l'Union européenne de 800 milliards d'euros, 650 milliards d'euros à la charge des Etats, 150 milliards d'euros sous la forme de prêts de l'Union européenne.
Au total, on peut penser que le déficit public de la zone euro (prévu initialement à 3,2% de PIB en 2025 et 2026) n'atteigne au moins 4% du PIB y compris les dépenses militaires et les investissements en infrastructures, sur ces deux années.
On voit donc que la réaction des taux d'intérêt à long terme de la zone euro est une réaction à cette hausse sensible et non anticipée des déficits publics de la zone euro. Cette réaction impose donc deux commentaires additionnels. D'une part, si elle est permanente, puisqu'elle pousse les taux d'intérêt à long terme des pays de la zone euro au-dessus de leur croissance potentielle en valeur (de leur croissance à long terme nominale), elle génère une hausse permanente des taux d'endettement public qui est très gênante dans une période où des dépenses publiques supplémentaires sont nécessaires. D'autre part, il n'est pas certain qu'elle soit durable. Les taux d'intérêt à long terme ont réagi au supplément de dépenses publiques et à la hausse induite des déficits publics, mais ils n'ont pas réagi à la faiblesse de la croissance et au recul des taux d'intérêt à court terme. On peut envisager que ces deux évolutions, qui poussent à la baisse des taux d'intérêt à long terme, finalement corrigent la hausse qu'on a observée depuis le mois de novembre 2024.
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